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劲嘉股份(002191)2019年年报点评:业绩符合预期 回购筑底估值

发布时间:2020-04-16    研究机构:中信证券

  2020 年或为公司基本面阶段性承压之年。但鉴于烟草行业有望体现逆周期特性,公司大额分红+回购彰显长远发展信心,当下较低估值具备安全边际,维持“买入”评级。

   业绩符合预期,现金分红+回购超4.2 亿。报告期公司实现营收39.9 亿元,同比+18.2%,归属净利润8.8 亿元,同比+20.9%,经营现金流高达11.9 亿。2019年现金分红2.2 亿元,分红率25%。公司推出规模2-4 亿元回购计划增强市场信心,截至目前累计回购907 万元,回购均价8.9 元/股。

   烟标业务量价齐升,2020 年竞争加剧料带来短期份额压力。报告期内,公司烟标业务实现收入27.8 亿元,同比+8.4%,其中销量同比+5.3%,高于统计局披露的全年卷烟产量增速+1.2%;单价2.99 元/套,同比+2.9%实现逆势提升。尼古丁成瘾性赋予烟草消费较强韧性, 2020 年1-2 月卷烟产量同比+4.4%实现逆势增长,我们判断2020 年全国卷烟产量有望实现中低个位数增长。随反腐深入,中烟公开透明招标导致市场参与者增多,料对公司烟标份额及单价产生短期压力,我们谨慎预期公司2020 年烟标收入同比+0%。

   精品烟盒与3C 包装增长靓丽,预计2020 年趋势延续。报告期内彩盒收入8.4亿元,同比+87.3%,其中精品烟盒/酒包/3C 包装分别占比58%/7%/31%,分别同比+62%/+26%/+292%。精品烟盒持续高速成长反映了强劲的市场需求及公司高端产品竞争力,预计2020 年45%左右增长;公司已成为英美烟草、悦刻等海内外头部雾化烟品牌包装供应商,料未来持续受益于雾化烟头部品牌份额提升,预计3C 包装收入2020 年同比+72%。考虑到疫情对烟酒包装的影响,我们谨慎预期公司2020 年彩盒收入同比+46%。

   新型烟草静待国内HNB 破冰。公司新型烟草业务于2019 年实现了由仅仅为中烟提供配套研发服务,到涵盖研发、代工、自有品牌、包装等环节全面布局的转变,新型烟草相关收入约1,800 万元,同比+250%。我们预计公司2020 年雾化烟业务重心转向代工业务,HNB 业务静待国内市场开放。

   预计2020 年毛利率短期承压,投资收益支撑盈利能力。2019 年公司毛利率41.9%,同比-1.7pcts。2020 年受行业格局扰动影响,预计烟标毛利率仍存在一定压力,且毛利率较低的彩盒收入占比提升也将为整体毛利率带来压力,但其中高毛利率产品精品烟盒总收入占比持续提升(2017-19 年:5%/9%/12%)有望对毛利率形成一定支撑。2019 年投资收益8,303 万元,同比+6%,其中申仁/宏声/嘉泽分别实现投资收益1,821/2,469/1,277 万元,同比+66%/+4%/+24%。预计2020 年投资收益可达1.1 亿元左右,增量主要来自申仁改扩建项目,建设规模15 万吨白酒包装+20 万箱烟标,达产后有望增厚投资收益约0.6 亿元。

   风险因素:卷烟及白酒需求疲软;彩盒拓展低于预期;新型烟草政策收紧。

   投资建议:烟标市场竞争加剧,烟标业务料短期承压;彩盒业务进入放量期,疫情影响下仍有望维持较快增长。下调2020-21 年收入预测至43.9 亿/50.7 亿元(原预测:46.5 亿/53.4 亿元),下调2020-21 年利润预测至9.6 亿/11.2 亿元(原预测:10.6 亿/12.3 亿元),新增2022 年收入/利润预测56.0 亿/12.5 亿元。维持“买入”评级。

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